供需過剩難改 苯乙烯延續(xù)成本定價

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第一部分 苯乙烯期貨走勢回顧

2020年上半年，苯乙烯期貨價格呈現(xiàn)“V”型走勢。具體來看，可以分為以下兩個階段：

第一階段（2020年1月-3月），供需過剩疊加成本崩塌，期價重心下移。2020年1-2月份恒力石化(600346,股吧)72萬噸/年和浙江石化120萬噸/年的苯乙烯裝置投產(chǎn)，2019年底，苯乙烯產(chǎn)能合計為9305萬噸，產(chǎn)業(yè)維持著緊平衡狀態(tài)，這兩套所屬煉化一體化裝置的投產(chǎn)使得苯乙烯行業(yè)正式步入供應(yīng)過剩階段，產(chǎn)能壓力逐步增加，期價開始走弱。而春節(jié)過后，受國內(nèi)外公共衛(wèi)生事件的影響，人們出行受限，生產(chǎn)經(jīng)營停滯，國際原油需求銳減，供需過剩明顯，國際油價跌出歷史級負(fù)油價，苯乙烯上游原材料純苯和乙烯的價格幾乎腰斬，成本重心的下移，給本就疲弱的苯乙烯打開了巨大的下滑空間，期價從年初的7291元/噸最低跌至4338元/噸。

第二階段（2020年4月-6月），需求走強，油價提振，期價沿成本線反彈。由于油價暴跌，OPEC+同意自5月1日起減產(chǎn)970萬桶/日，隨著減產(chǎn)計劃的執(zhí)行，國際原油低位反彈，空單離場，加之在寬松的貨幣環(huán)境下，市場存在著較強的抄底情緒，苯乙烯在成本端的提振下開始了“V”型反彈的下半程。而5月份，隨著國內(nèi)需求的逐步恢復(fù)，尤其是地產(chǎn)竣工以及小家電出口表現(xiàn)較好，下游ABS、EPS、PS開工率均陸續(xù)恢復(fù)至節(jié)前正常水平，部分產(chǎn)品開工率甚至高于節(jié)前。因此，二季度在成本抬升以及需求恢復(fù)下，苯乙烯震蕩走高。但6月份，由于苯乙烯進口貨源較多，國內(nèi)供應(yīng)又處于高位，供需過剩嚴(yán)重，華東主港庫存緊張，部分倉庫提高倉儲費以催促下游提貨，這導(dǎo)致了現(xiàn)貨層面存在較大的拋壓，從而抑制了期價進一步上漲。

第二部分 苯乙烯成本端分析

2020年上半年，國際油價呈現(xiàn)“V”型走勢，期價一度跌至負(fù)值。國際油價的下跌，起初是對季節(jié)性需求走弱的表現(xiàn)，但后期大幅走弱主要是受全球爆發(fā)公共衛(wèi)生事件的影響。市場下調(diào)未來全球經(jīng)濟增速預(yù)期，恐慌情緒蔓延，作為風(fēng)險資產(chǎn)的原油被拋售。油價跌至低點后，主要有三大因素支撐了原油筑底企穩(wěn)，第一，利空已被消化，情緒逐步褪去，原油回歸供需基本面；第二，OPEC+達成減產(chǎn)970萬桶/日的史詩級減產(chǎn)協(xié)議，且低油價下，美國多家頁巖油企業(yè)關(guān)閉，頁巖油產(chǎn)量不斷下滑，供應(yīng)端有大幅收縮；第三，隨著中國經(jīng)濟的率先恢復(fù)，原油需求快速回升，而二季度后期歐美部分地區(qū)逐步解除封鎖，原油需求緩慢修復(fù)。因此，隨著原油供需面的修復(fù)，尤其是需求端仍有巨大的修復(fù)空間，我們認(rèn)為2020年下半年國際油價重心有望震蕩上行，布倫特油價整體運行區(qū)間在35-55美元/桶。此外，仍需警惕全球二次爆發(fā)大規(guī)模公共衛(wèi)生事件的風(fēng)險點。

需求回升，但供應(yīng)收縮，二季度東北亞乙烯價格強勢反彈。從乙烯下游需求來看，63.5%為PE、10.32%為環(huán)氧乙烷、8.98%為乙二醇、8.9%為苯乙烯、5.5%為PVC、2.8%為其他需求。由于PE乙烯法裝置多為煉化一體化裝置，外采乙烯需求較少。而我國外采乙烯需求占比較大的分別為環(huán)氧乙烷和苯乙烯裝置。2020年3月份以來，國內(nèi)環(huán)氧乙烷和苯乙烯裝置開工率逐步觸底，4月份快速回升，這帶動了乙烯進口量的明顯增加。從乙烯供應(yīng)來看，目前歐洲和東北亞乙烯現(xiàn)貨供應(yīng)都處于緊張的狀態(tài)。據(jù)悉，歐洲貨源偏緊主要是由于持續(xù)的計劃外裝置關(guān)停導(dǎo)致的，而東北亞地區(qū)尤其是日本地區(qū)多套蒸汽裂解裝置關(guān)停導(dǎo)致了二季度乙烯價格持續(xù)上漲，東北亞乙烯價格一度上漲至881美元/噸。

影響乙烯價格的另外一個因素在于原油。從歷史走勢來看，乙烯價格與原油價格走勢保持著較強的一致性。一般來說，在乙烯裂解價差處于低位時，乙烯與原油的相關(guān)性更強，而乙烯裂解價差處于高位時，兩者相關(guān)性相對較低。目前來看，二季度在國際油價的強勢反彈下，乙烯價格跟隨油價反彈，但漲幅大于油價，這主要是因為前述乙烯現(xiàn)貨偏緊所致。

對2020年下半年乙烯價格走勢，短期乙烯價格會因為后續(xù)進口量陸續(xù)抵港而有回調(diào)，但是考慮到烯烴煉化一體化裝置一般采取倒開車模式，因此這些煉化裝置在正式打通前，可能會外采乙烯，預(yù)計乙烯價格下跌空間也不是很大。同時油價中長期上行趨勢暫時未發(fā)生變化，這也會給乙烯價格提供一定的支撐。綜上，三季度乙烯價格或在高位震蕩，四季度隨著國內(nèi)煉化裝置乙烯環(huán)節(jié)的正式投產(chǎn)，乙烯價格或?qū)⒃俣然芈洹?/span>

2020年1-5月份，純苯產(chǎn)量為502.73萬噸，較2019年同期447.48萬噸的產(chǎn)量水平增加55.25萬噸，同比增速為12.35%。2020年上半年純苯產(chǎn)量的快速增加主要是由于浙江石化127萬噸/年的純苯裝置于2019年年底投產(chǎn)，2020年正式貢獻增量。盡管純苯產(chǎn)能有所增加，但從純苯表觀消費增速來看，二季度開始，其增速已高于往年同期，這主要是因為恒力和浙石化純苯裝置均配套了下游苯乙烯裝置，導(dǎo)致供應(yīng)增加的同時，需求端也可以同步跟進。但從純苯港口庫存數(shù)據(jù)來看，3月份以來華東主港純苯庫存持續(xù)攀升，目前已達24.83萬噸，這是因為3月國外公共衛(wèi)生事件爆發(fā)，亞美套利窗口關(guān)閉，隨之亞中套利窗口打開，價差在4-5月份達到最大，基本在250-350元/噸，吸引眾多商家入市采買美金資源，為國內(nèi)高庫存埋下伏筆。6月份，國內(nèi)行情的走低，價差再度縮小至100元/噸以內(nèi)，迫于國內(nèi)空罐難尋，套利價差縮小，美金市場買氣急劇下降。因此預(yù)計7月中后期船貨到港量有望下降，8月份純苯或有望迎來庫存拐點。

展望2020年下半年純苯價格走勢，我們認(rèn)為下半年隨著下游苯乙烯裝置的投產(chǎn)，純苯供需有望迎來改善。純苯基本面來看，7月中旬當(dāng)前港口貨物堆積情況將得以小幅緩解，各下游工廠目前原料庫存高位待消化，8月將有中化泉州、富海集團以及中科煉化的集中投產(chǎn)。此外，下游安徽嘉璽、遼寧寶來、唐山旭陽將新增苯乙烯裝置，浙江石化、山東利華益等將新增酚酮裝置，因此若以上裝置可以順利投產(chǎn)，則新裝置對原材料需求或?qū)Ⅲw現(xiàn)，四季度純苯價格頂點有望顯現(xiàn)。

第三部分 苯乙烯供應(yīng)端分析

2020年1-6月份，苯乙烯產(chǎn)量為449.02萬噸，同比上漲了4%。從產(chǎn)能增量來看，2020年1月份浙江石化120萬噸/年的苯乙烯裝置開始投產(chǎn)，2月份恒力72萬噸/年的苯乙烯裝置正式投產(chǎn)。

2019年底苯乙烯產(chǎn)能在9305萬噸附近，這兩套裝置的投產(chǎn)使得行業(yè)產(chǎn)能增加至9497萬噸。2月份受國內(nèi)公共衛(wèi)生事件的影響，國內(nèi)生產(chǎn)經(jīng)營停滯，原料和成品運輸受阻，這造成了多數(shù)生產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)成品庫存高企，疊加苯乙烯價格腰斬，倒逼了企業(yè)開始大規(guī)模停車降負(fù)，期間苯乙烯開工率一度下跌至64.1%，較節(jié)前80%以上的開工率水平下滑明顯，這導(dǎo)致了2月份盡管產(chǎn)能基數(shù)增加，但是苯乙烯月度產(chǎn)量依舊出現(xiàn)了明顯的下滑。3月份開始，國內(nèi)開始有序復(fù)工，但由于產(chǎn)業(yè)鏈終端下游復(fù)工較為緩慢，同時此時國外公共衛(wèi)生事件開始發(fā)酵，終端出口訂單銳減，需求不暢之下，苯乙烯生產(chǎn)企業(yè)出貨依舊較為困難，庫存不斷累積，企業(yè)整體復(fù)工較為緩慢。二季度開始，隨著國內(nèi)全面復(fù)工，加之海外需求緩慢恢復(fù)，苯乙烯剛需有所恢復(fù)，同時油價的企穩(wěn)反彈也帶動了產(chǎn)業(yè)鏈上下游抄底情緒，在需求的拉動下，苯乙烯開工率重回80%以上，產(chǎn)量在產(chǎn)能基數(shù)和開工率的影響環(huán)比和同比均出現(xiàn)了明顯的增加。

展望2020年下半年苯乙烯供應(yīng)情況，據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，將會有310萬噸/年的新增裝置投產(chǎn)，其中145萬噸/年的產(chǎn)能投放可能性較大，其余165萬噸/年的裝置能否在年內(nèi)實現(xiàn)投產(chǎn)存在不確定性。不過考慮到這165萬噸/年的裝置投產(chǎn)時間集中在2020年12月，裝置投料到穩(wěn)定運行，即使在年內(nèi)投產(chǎn)，預(yù)計不會對2020年產(chǎn)量供應(yīng)產(chǎn)生明顯的壓力。下半年更多的是要關(guān)注投產(chǎn)確定性較高的145萬噸/年的新增裝置投產(chǎn)進度。從投產(chǎn)時間上來看，多集中在四季度，因此下半年3季度苯乙烯供應(yīng)壓力會相對較小，但4季度供應(yīng)壓力或會有明顯的增加。

產(chǎn)能增加，關(guān)注行業(yè)開工率變動。2020年下半年苯乙烯有巨大的產(chǎn)能投放計劃，我們認(rèn)為在行業(yè)供需過剩之下，苯乙烯非一體化裝置虧損會成為一種常態(tài)，多數(shù)時間行業(yè)開工率會被壓制在85%以下，且中長期來看，由于下游產(chǎn)能增速跟進嚴(yán)重不足，高成本的非一體化小產(chǎn)能裝置有望在此輪競爭中被淘汰出局。

2020年1-5月，苯乙烯進口量為127.13萬噸，同比上漲了5.66%。從進口結(jié)構(gòu)上來看，上半年苯乙烯主要進口自沙特阿拉伯，占比為32%；其次是臺灣省，占比為14%；第三是科威特，占比為13%。

2020年下半年，苯乙烯進口量有望下滑。目前華東主港庫存已接近滿庫，罐容趨緊，倉庫也不斷提高倉儲費，持貨商成本增加，加之內(nèi)外盤套利窗口近期已關(guān)閉，同時海外多套裝置計劃在8-10月間進行檢修，因此預(yù)計8-10月苯乙烯進口量將出現(xiàn)較為明顯的下降。

第四部分 苯乙烯需求端分析

苯乙烯下游對應(yīng)ABS、PS、EPS、UPR等多類產(chǎn)品，其分別占下游總需求的22.43%、23.16%、25.53%和5.5%。2020年1-5月份，苯乙烯表觀消費量為492.87萬噸，同比增加了6.22%。1-5月份，盡管國內(nèi)經(jīng)濟遭受公共衛(wèi)生事件的影響而有所下滑，但苯乙烯下游ABS、PS、EPS表現(xiàn)良好，4月份開工率快速回升到節(jié)前正常水平，且ABS受“一盔一帶”政策的影響，5月中下旬以來持續(xù)以超負(fù)荷運轉(zhuǎn)。同時，今年是地產(chǎn)竣工大年，一些地產(chǎn)后周期的產(chǎn)品，如家電等需求具有較強的確定性。因此，預(yù)計2020年下半年ABS、PS、EPS開工率將持續(xù)保持高位，但是受產(chǎn)能限制，增量或有不足。

對于ABS行業(yè)，我們對于其未來的需求較為看好。因為ABS下游需求主要集中于電子電器行業(yè)，未來我國新一輪經(jīng)濟增長點在于電子科技的發(fā)展，因此ABS需求有望保持高速增長。由于未來1-2年，行業(yè)新增產(chǎn)能有限，供需格局有望延續(xù)高景氣，生產(chǎn)企業(yè)利潤或持續(xù)處于高位，因此行業(yè)高開工率有望延續(xù)。但考慮到2020年內(nèi)新增產(chǎn)能僅有12月LG惠州的一套15萬噸/年的裝置投產(chǎn)，目前ABS開工率已超100%，下半年ABS對苯乙烯需求有望保持高位，但是增量不多。

對于PS行業(yè)，我們?nèi)跃S持年初的看法，對其未來需求整體較為看好。因為PS下游需求主要集中于家用電器行業(yè)和電子電器行業(yè)。家用電器屬于地產(chǎn)后周期行業(yè)，2020年是我國地產(chǎn)竣工大年，預(yù)計家電需求也會保持快速增長。公共衛(wèi)生事件對于PS產(chǎn)量的影響更多是推遲，而非消失。國內(nèi)公共衛(wèi)生事件目前已基本得到控制，地產(chǎn)竣工事件較原先預(yù)估的推遲了3-4個月，下半年預(yù)計房屋竣工面積會轉(zhuǎn)正，對應(yīng)地產(chǎn)后周期產(chǎn)品需求有較強的確定性，價格也會相對具有韌性。

對于EPS行業(yè)未來的觀點，我們認(rèn)為短期現(xiàn)貨緊張的局面暫時難以緩解，但是下半年將有64萬噸的產(chǎn)能投放計劃，因此行業(yè)生產(chǎn)利潤或隨著產(chǎn)能投放而逐步壓縮，行業(yè)競爭壓力將逐步增大。在目前的生產(chǎn)利潤水平下，EPS高開工率有望延續(xù)，下半年隨著新裝置的投產(chǎn)，將會對苯乙烯需求貢獻一定的增量。

第五部分 苯乙烯庫存分析

截至到2020年7月1日，苯乙烯華東主港庫存至31.89萬噸，加上華潤庫庫存合計至35.89萬噸。而這樣的庫存水平也是處于歷史高位，逼近庫區(qū)可用罐容的警戒線水平。因此，在今年的二季度后期，主流倉庫不斷上調(diào)超期倉儲費用，催促商家提貨。

從歷史走勢來看，往年二季度苯乙烯往往會實現(xiàn)一輪明顯的去庫，但是今年二季度主港庫存持續(xù)處高位。這是因為，第一，二季度往往是國內(nèi)外苯乙烯裝置檢修旺季，進口貨源減少，市場提前備貨。第二，“金三銀四”之下，下游開工一般已恢復(fù)至正常水平，需求拉動強。但是今年苯乙烯新增192萬噸/年的新增產(chǎn)能，二季度以來國內(nèi)苯乙烯檢修較少，供應(yīng)處高位，同時受海外公共衛(wèi)生事件的影響，二季度進口量高于去年。因此，不同于往年二季度供需偏強，今年苯乙烯在供需過剩下，華東主港庫存持續(xù)處高位。

根據(jù)目前海外裝置的檢修計劃，預(yù)計8-10月份苯乙烯進口量將出現(xiàn)較為明顯的下滑，預(yù)計屆時主港有望迎來一定程度的去庫。而11-12月份，隨著國內(nèi)新增產(chǎn)能的投放，進口量的回升以及需求的走弱，預(yù)計主港將再度累庫。

第六部分 總結(jié)與展望

2020年上半年，在新產(chǎn)能投放和成本崩塌之下，苯乙烯期價重心大幅下移，整體呈現(xiàn)“V”型走勢。展望2020年下半年行情走勢，我們的觀點如下：

第一，從成本端來看，國際油價重心有望震蕩上移，但受制于需求恢復(fù)的速度，整體價格重心上行速度或放緩，空間亦有限，布倫特原油波動區(qū)間或為35-55美元/桶。對于乙烯，我們認(rèn)為三季度其價格有望高位震蕩，四季度或有回落。對于純苯，隨著下游苯乙烯、己內(nèi)酰胺裝置的投產(chǎn)，純苯供需格局有望改善，中長期價格有望震蕩上行。綜上，成本端下半年震蕩向上。

第二，從供需面來看，三季度供需修復(fù)，四季度供需走弱。從產(chǎn)能投放計劃來看，四季度苯乙烯將再度掀起產(chǎn)能投放潮，國內(nèi)供應(yīng)壓力將逐漸增大，但三季度進口量有下降的預(yù)期，國內(nèi)無新增產(chǎn)量，供需有望修復(fù)。從需求端來看，下游ABS、PS、EPS開工率有望延續(xù)高位，但是增量不足。下半年，受房地產(chǎn)竣工影響，對應(yīng)后周期的家電產(chǎn)品需求較為明確，苯乙烯終端需求較好，下游ABS、PS、EPS開工率有望延續(xù)。但是下半年ABS和PS產(chǎn)能投放不多，多集中在EPS端，實際可在年內(nèi)貢獻的產(chǎn)能增量約可帶來60.45萬噸/年的苯乙烯需求，而苯乙烯下半年大概率可投放145萬噸/年的產(chǎn)能，因此四季度開始，苯乙烯供需偏弱，行業(yè)過剩逐步加劇。

綜上，我們認(rèn)為三季度苯乙烯供需邊際矛盾不大，期價將沿成本線運行；四季度隨著新產(chǎn)能投放，以及需求的走弱，期價或有下跌趨勢。苯乙烯期價波動范圍為5000-6500元/噸，建議在三季度沿成本線逢低適當(dāng)買入，根據(jù)油價走勢波段操作；而四季度，建議以空頭思路對待，反彈空為主。對苯乙烯供應(yīng)商，建議在“金九銀十”擇機做賣出保持，而下游ABS、PS、EPS工廠可在三季度沿成本線逢低買入，波段持有。

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